Proposta do Iasb e a Dor de Cabeça do Ministro das Finanças

Segundo o Daily Yomiuri (Intl accounting review could endanger bonds, Hiroshi Arimitsu / Yomiuri Shimbun, 20/7/2009, 7) a proposta do Iasb em simplificar a contabilidade dos instrumentos financeiros pode trazer dor de cabeça para o Ministro das Finanças em razão do montante enorme de títulos governamentais.

Conforme postado aqui, o Iasb anunciou recentemente uma minuta de norma alterando a contabilidade dos instrumentos financeiros.

Segundo a notícia, o Vice Ministro das Finanças Yasutake Tango afirmou que

"It can't be ruled out that future changes in accounting standards might affect judgments by financial institutions on how much in government bonds they should hold.

"Though it's only at the proposal stage right now, the government needs to study this problem through dialogue with the market." Tango's comments suggest the ongoing IASB review of accounting standards of financial instruments could hurt private-sector government bond purchases.

A Eficiência do Mercado

A eficiência do mercado tem sido objeto de estudo da contabilidade desde que o trabalho de Fama foi publicado. Para este economista, o mercado seria mais ou menos eficiente em razão da reação a informação. Fama entendia que a contabilidade era uma das fontes de informação, embora não fosse a única.

As EMH (Hipóteses de Eficiência de Mercado) têm sido objeto de estudo pelos pesquisadores. Fama classificava suas hipoteses em tres grupos: fraca, semi-forte e forte. Um grupo extenso de pesquisas surgiu no sentido de classificar o mercado num destes grupos. Ou seja, verificar em situações específicas se o mercado agia de forma mais ou menos eficiente.

Neste texto irei comentar três aspectos da EMH: a crença atual, a suposição da correlação e a relação entre eficiência e previsão.

Crença Atual

Um artigo recente, analisado pelo blog Financial Rounds, concluiu, por exemplo, que existem evidências que o mercado de ações dos EUA são altamente ineficientes.

A questão da eficiência já era questionada com a expansão das finanças comportamentais. A constatação que as pessoas não são plenamente racionais abriu uma nova perspectiva em termos de tentar explicar como se comporta o mercado. Existia uma velha piada sobre dois pesquisadores que acreditam na EMH e que um deles, por acaso, encontra uma nota de 50 reais na calçada. Ele diz: “nao é uma nota de 50 dólares no chão?” O outro afirma: “Parece, mas se fosse alguém já teria passado e ficado com ela”.

A crise financeira aumentou o debate sobre a eficiência dos mercados. Diversos textos interessantes foram divulgados nos últimos dias tratando do assunto. Além da crise contribui o lançamento recente do livro The Myth of The Rational Market (de Justin Fox).

Robert Waldmann, em The REH vs the EMH, destaca que a eficiência do mercado não significa necessariamente a hipótese de expectativa racional (REH). Para Waldmann, a EMH não trata de comportamentos individuais ou assume que os investidores possuem, isoladamente, carteiras eficientes.

Ja Gillian Tett, no Financial Times (Credit crunch causes analysts to rethink rational market theory, 16 de junho de 2009, p. 17) cita uma pesquisa realizada entre os membros britânicos do CFA. Quando questionados se acreditam na eficiência do mercado dois terços responderam que já não acreditam que o preço do mercado reflete toda informação disponível. Além disto existe uma elevada discordância que o investidor é racional.

Esta mudança é mais significativa quando imagina que a eficiência do mercado é fundamental para pontos relevantes da contabilidade financeira, como a remuneração dos executivos. Isto naturalmente tem despertado o interesse pelas finanças comportamentais.

Esta conclusão dos estudo do Chartered Financial Analyst Institute também foi destacada por Tom Stevenson em Investors are finally seeing the nonsense in the efficient market theory (Daily Telegraph, 18 de junho de 2009).

Em EMH - The Dead Parrot of Finance, Neil Hume lembra que James Montier, do Soc Gen, deseja que a EMH seja banida da industria de investimento. Isto inclui CAPM, administração de risco entre outros.

A questão da Correlação

John Lounsbury - em The (In)Efficient Market Hypothesis - destaca um problema específico da EMH: questão da existência de correlação constante entre dois ativos no tempo. Lounsbury faz uma correlação entre o dólar e a SP 500 para os últimos 38 anos e encontrou o seguinte resultado:



Pode ser observado que a correlação entre os dois investimentos varia ao longo do tempo. Usando os dados do Banco Central para taxa de câmbio e variação do índice Bovespa fiz este cálculo para o Brasil. O resultado encontra-se abaixo:



A correlação da figura refere-se a variação diária para cada um dos anos. É possível perceber que a correlação entre estas duas variáveis muda com o passar do tempo. Isto significa dizer que a objeção de Lounsburry provavelmente também é válida para o Brasil.

EHM e Previsão
Uma questão que sempre incomodou as mentes mais críticas de finanças refere-se a relação entre a EHM e a bola de cristal. Lembro-me de um livro recomendado por meu mestre e orientador, Alexandre Assaf, que abordava este assunto. Trata-se de Modern Portfólio Theory, The Capital Asset Pricing Model & Arbitrage Princing Theory, de Diana Harrington. Harrington comenta a questão controversa de usar a teoria de finanças para fazer projeção.

Mais recentemente Timmermann e Granger (em Efficient Market Hypothesis and Forecasting) comentam a contradição: os modelos pressupõem um mercado eficiente, onde a existência do chamado lucro anormal não seria possível; mas os “práticos” usam para tentar obter este lucro.

Lei 11941

Sociedades anônimas também contempladas na Lei 11.941
Gazeta do Povo - 20/7/2009

É muito amplo o leque de abrangência do mesmo diploma legal que instituiu o novo “Refis” e, dentre as novidades, a partir do seu Art. 37 , trata de obrigações e faculdades para as sociedades anônimas. O objetivo é a publicidade dos registros contábeis, clareando-os para o participante de seu capital social e para a CVM – Comissão de Valores Mobiliários.

O primeiro ponto é “light” trocando apenas a expressão “ativo permanente” por “ativo não circulante” doravante válida. Por que ? pela adoção da denominação internacional, agora oficializada (redação dada ao Art. 142, VIII da Lei 6404/76) se bem que algumas empresas já haviam adotado. Mas em seguida, ao mudar o Parágrafo 5º Do Art .176, mexe com as sociedades por ações principalmente as de capital fechado. Em matéria de “notas explicativas” que acompanham os números dos balanços anuais, a longa lista ora introduzida pretende deixar cristalina a situação econômica, patrimonial e financeira da empresa. Já praticado pelas grandes companhias, destina-se também aos participantes das sociedades de capital fechado. Para exemplificar, devem ser indicados os critérios de avaliação dos elementos patrimoniais, especialmente estoques, os critérios de cálculos de depreciação, amortização, provisões de encargos, riscos, perdas prováveis, investimentos em outras empresas, garantias, responsabilidades, taxas de juros das obrigações de longo prazo – e daí por diante, tornando efetivamente explicativas as notas sobre os resultados anuais.

Na sequência é modificado o Parágrafo 2º do Art. 177 da Lei das S/A, mandando que sejam observadas exclusivamente em livros ou registros auxiliares, as disposições tributárias “que prescrevam, conduzam, ou incentivem a utilização de métodos ou critérios contábeis diferentes ou determinem registros, lançamentos, ajustes ou elaboração de outras demonstrações financeiras”. Assim deve separadamente ser feito “sem qualquer modificação da escrituração mercantil “e das demonstrações da própria lei das sociedades anônimas. Também serão observadas em registros distintos, eventuais exigências de legislação especial sobre atividade que constitua o objeto da empresa. Na linguagem das Gerencias de Contabilidade, se dirá que se trata de ajustes do “Lalur”. Seguem-se os comandos reescrevendo o óbvio em relação às companhias abertas quanto a obrigatoriedade de observar normas da CVM e se submeterem a exame de auditores independentes.

Há normas como as inseridas agora no Art. 243 Parágrafos 1º, 4º e 5º da regência das sociedades por ações, que consagram o que já vinha sendo praticado entre as “coligadas”. Mas como numerosos parlamentares apresentaram numerosos textos, resultou uma definição nebulosa para as coligadas que são “as sociedades nas quais a investidora tenha influência significativa”, a saber que essa influência existe quando a investidora tem poder de participar nas decisões das políticas financeiras ou operacionais da empresa em que investiu, mas sem controlar esta. A confusão prossegue ao instituir presunção de tal influência na hipótese da investidora deter 20% ou mais do capital votante da outra empresa, sem controlar esta. O controle é uma coisa, a influência é outra, mas , no fundo, o que influi é a influência... que pode acontecer sem o controle. Por que deixar a constatação ao sabor de interpretações a cada novo evento? O que antes se contratava entre partes, era mais claro do que o ora instituido. Também inseguro o procedimento contábil de aumentos ou diminuições de valores atribuídos a elementos do ativo e passivo, em decorrência de avaliação “a valor justo”. Lembramos exemplo muito comum, quando a empresa seja titular de um precatório que, no encerramento do exercício, tem valor de mercado menor que o de face e que poderá ser negociado antes do vencimento: qual será o valor justo para efeitos de classificação como ajuste de avaliação patrimonial? Será o valor de mercado? Como comprová-lo? E as repercussões de balanço ?

Como sempre acontece, assim também sucedeu com a colcha de retalhos que era a Medida Provisória 449, agora convertida em Lei.

Geroldo Augusto Hauer – Jorge Mazeto

Treinamento para as Normas Internacionais

Um dos problemas da convergência internacional é ensinar as pessoas a contabilizar conforme as normas internacionais de contabilidade. Apesar do fundamento permanecer o mesmo – as normas não mudaram o débito e o crédito – algumas alterações podem ser relevantes no dia a dia do contador.

Jennifer Hughes, colunista do Financial Times, chama a atenção para este aspecto num texto de 22 de junho de 2009 (Gone are the days of preparing for a one-country career, Surveys FIT1, 02).

Um aspecto importante destacado por Hughes é que a convergência não está conduzindo um mesmo processo de ensino para todos os países. Enquanto em alguns países apreender contabilidade internacional irá ocorrer (está ocorrendo) nas universidades, em outros países isto ocorre na burocracia governamental.

Estas diferenças podem representar um problema para uma linguagem comum.

Lobby na Reforma Contábil Internacional

Segundo o Best´s Insurance News (Trade Associations Join to Lobby for Reform of Global Accounting Standards, 23/6/2009) um grupo de traders resolveram combinar forças para criar um grupo de lobby em fazer da reforma contábil internacional.

O problema dos fundos de Pensão

O fundo de aposentadoria dos funcionários é um problema que apresenta um risco mais elevado do que se pode supor a princípio. Recentemente Tony Jackson (Optimistic sums risk BA landing in a pensions hole, Financial Times, 22/6/2009, London Ed1, 16) informou o caso da British Airways. A empresa gerou um fluxo de caixa das operações de 133 milhões de libras e espera pagamentos para o fundo de pensão para o próximo ano de 320 milhões de libras.

Talvez o ponto crucial seja a questão da taxa de desconto. Considere, a título de exemplo numérico, um fundo com um passivo futuro de 50 milhões. O fundo possui ativos no valor de 25 milhões. A princípio existe uma diferença entre os ativos e passivos.

Mas o fluxo de pagamento do passivo ocorrerá no futuro. É necessário trazer para valor presente esta saída de caixa. Vamos admitir que o fundo vá efetuar pagamentos constantes nos próximos anos no valor de 2 milhões por ano (1).

Se a taxa de desconto usada for de 8% ao ano, podemos dizer que o valor presente do passivo será de 25 milhões, ou 2 milhões dividido por 8%. (2).

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Considere que a taxa de desconto reduza para 7%. Esta alteração irá fazer com que o valor presente do fluxo aumente e passe a existir um desequilíbrio de 3,57 milhões [3]. Ou seja, um ambiente de menores taxas de juros aumenta as obrigações com os fundos para as empresas.

Mas não existe somente este fato. O cálculo do fluxo de caixa futuro está baseado numa serie de suposições, que inclui idade de aposentadoria e tempo de vida do aposentado, por exemplo. Considere, a título de exemplo, que a empresa assinou um compromisso com o sindicato em que os benefícios pagos irão aumentar 10%, para 2,2 milhões. Isto terá repercussão no passivo futuro da empresa, produzindo um déficit de 2,5 milhões no fundo [4].

O risco é de longo prazo, mas pode inviabilizar a empresa, da mesma forma que ocorreu com a General Motors. Nesta empresa, o valor do fluxo de caixa para os pensionistas tornou-se um problema estratégico.

No Brasil, este problema pode ser suficiente sério já que nossos gestores têm uma tendência a conceder benefícios com o chapéu dos outros.


[1] Na prática isto não é razoável, mas iremos adotar uma suposição simplista para facilitar a explicação
[2] Trata-se de um fluxo constante por um período longo de tempo. Podemos então supor que estamos diante de uma perpetuidade. Para descontar uma perpetuidade basta dividir o fluxo anual pela taxa
[3] 2 milhões dividido por 7% = 28,57 de passivo. A questão da taxa de desconto foi discutiva por Norma Cohen, em'Face up to true size of retirement obligations', Financial Times de 24/6/2009.
[4] 2,2 milhões dividio por 8% = 27,5 milhões de passivo.

A banca ganha

Um texto sobre a situação dos bancos com a crise. O título (A banca ganha) já informa a posição do autor. (Grifo meu).

¡La banca gana!
JOSÉ GARCÍA MONTALVO
El Mundo - 19/7/2009

La decisión del Banco de España sobre provisiones para las hipotecas de menor calidad hará subir el beneficio de la banca

«Que parezca un accidente» dicen los gangsters en las películas. En el manejo por parte del sector público de los problemas de la banca parece que el mandato es similar: «Que parezca que ellos se ganan los beneficios». Los problemas de grandes pérdidas de los bancos, y la subsecuente caída del colchón de capital, tenían varias posibles soluciones. La posibilidad adoptada inicialmente por la administración estadounidense pasaba por las inyecciones de capital público. Esta solución tuvo una gran contestación. La opinión pública se mostraba escandalizada por la socialización de las pérdidas cuando se habían privatizado los beneficios. Los bancos, por su parte, se mostraban molestos por las restricciones que dichas inyecciones de capital suponían para los bonus de los ejecutivos bancarios. ¿Cómo se podían evitar estas críticas? Pues muy sencillo: haciendo que los bancos mejoraran su balance a base de obtener grandes beneficios en lugar de inyecciones directas de fondos públicos. «Dejémosles que devuelvan la asistencia pública y que ganen muchos beneficios». «Pero que parezca que no tenemos nada que ver» es la consigna del gobierno Obama.

Después de los sorprendentemente grandes beneficios de los bancos durante el primer trimestre, los resultados del segundo trimestre son todavía mejores. Esta semana hemos sabido que Goldman Sachs ha ganado 3.440 millones de dólares en el segundo trimestre, un incremento del 65% respecto al año pasado y el más alto de sus 140 años de existencia. JPMorgan Chase no se ha quedado atrás anunciando unos beneficios de 2.700 millones. Pero, ¿de dónde salen tantos beneficios? Primero de los préstamos baratos que obtienen de la Reserva Federal y de las garantías que reciben del FDIC (el fondo de garantía de depósito de EE.UU.) para la emisión de deuda a bajos tipos. Además el salvamento de la aseguradora AIG ha beneficiado mucho a algunos grandes bancos como Goldman que han conseguido recuperar el 100%. Goldman también ha aumentado sus beneficios incrementando significativamente su riesgo en mercados de renta fija, materias primas y divisas, al viejo estilo. Lo peor es que el anunciado aumento de los bonus en Goldman como consecuencia de estos beneficios, incitará a otros grandes bancos a volver a la ruleta. Recordemos que son demasiado grandes para quebrar.En el caso de la banca comercial los beneficios tienen además otras fuentes. Los bajos tipos de interés, cortesía de la Reserva Federal, han provocado una ola de refinanciaciones de créditos hipotecarios. Y como la diferencia entre el coste de la financiación y el tipo que se carga a los clientes ha aumentado significativamente, estas operaciones son una fuente enorme de beneficios. Además las modificaciones de préstamos hipotecarios aportan 1.000 dólares por unidad, más la subvención de intereses, gentileza del programa «Making Home Affordable» del gobierno Obama. Los bancos ganan incluso cuando tienen que pagar por el soporte obtenido, como en el caso de los famosos warrants sobre acciones que recibió el gobierno norteamericano de los bancos el pasado otoño. En lugar de maximizar el beneficio para los contribuyentes, el Gobierno de Obama ha decidido minimizar el coste para las entidades financieras. El precio pagado por los bancos por recomprar esos warrants puede ser hasta 7 veces menor que su valor de mercado. Justamente Goldman y JPMorgan están ahora negociando la recompra de los warrants sobre sus acciones.

Y luego, por supuesto, tenemos los agresivos cambios contables. La eliminación de la contabilización de los activos tóxicos por su valor de mercado ha permitido reducir estas pérdidas hasta el punto de que, según algunas estimaciones, los beneficios de los grandes bancos serían la mitad sin la aportación de la contabilidad del «póngase el valor contable que quiera». Por último, la reducción en las reservas por futuras pérdidas derivadas de las modificaciones de préstamos hipotecarios proporciona un empujón adicional a sus beneficios. En la misma línea, el Banco de España ha decidido esta semana reinterpretar la normativa sobre provisiones para las hipotecas de menor calidad, lo que redundará en un aumento de los beneficios de los bancos. Cuantos más beneficios, menos FROB, parece pensar el Banco de España. Y cuanto menos FROB, más parece un accidente.

José García Montalvo es catedrático de Economía en la Universitat Pompeu Fabra.