Aquisição de empresas: quem ganha?

As pesquisas empíricas na área de finanças mostram que nos processos de aquisição os grandes ganhadores são as empresas adquiridas. Em geral o preço pago neste processo está acima do mercado. Este é o caso, por exemplo, da compra do grupo Ipiranga, ocorrida recentemente no Brasil, onde o preço determinado na operação ficou acima do preço de mercado.

A razão para que isto ocorra é simples: a aquisição é considerado vital pela gestão da empresa e oferecer um preço acima do mercado consegue quebrar as resistências na empresa adquirida. Para os acionistas da compradora resta escutar a balela da sinergia.

Entretanto esta regra geral admite exceções relevantes. Um trabalho recente publicado no Journal of Finance de junho de 2009, Do Stock Mergers Create Value for Acquirers?, de Pavel Savor (University of Pennsylvania) e Qi Lu (Northwestern University) analisam este processo.

O processo de aquisição pode ser vantajoso para a compradora, conforme constatam Savor e Lu, quando, em lugar de dinheiro, a operação ocorre através de ativos menos líquidos. Em especial através de troca de ações. Um exemplo conhecido ocorreu no acordo da America Online com a Time Warner. Esta transação aconteceu durante a bolha da internet. No acordo, a AOL pagou um prêmio elevado (48% em relação ao preço de fechamento). Inicialmente, o acordo pareceu ser favorável aos acionistas da Time Warner, que receberam ações cujo valor de mercado estava acima do preço da ação da Time Warner. Entretanto, com o tempo, as ações da America Online cairam de preço. Ou seja, o acordo foi amplamente favorável aos acionistas da AOL no longo prazo em razão do preço elevado de suas ações no mercado.

Como o número de operações de aquisição envolvendo ações é significativo - em alguns anos no passado foi maior que as operações com caixa - os resultados são relevantes por contradizer a crença generalizada de que os ganhadores são, em geral, os acionistas da empresa adquirida.

Rir é o melhor remédio

Fonte: Flickr

Explicando a queda excessiva do mercado

Para explicar o comportamento dos investidores nós teremos que voltar para disciplina de economia comportamental. Em 1979, os psicólogos Daniel Kahneman e Amos Tversky sugeriram que as pessoas sentem a dor se sustentar uma perda supera o prazer que sentem quando se tornar um ganho da mesma magnitude. Estima-se que a dor tende a ser duas e meia vez mais intensa que o prazer.

Like a doe caught in the headlights
Sanjay Kr Singh
22 June 2009
Indian Express

Rir é o melhor remédio

Fonte: New Yorker

Custos Administrativos do Medicare

Uma discussão interessante surgiu nos blogs sobre o custo administrativo do Medicare (sistema de previdência do governo dos EUA) versus instituições privadas. Tudo iniciou com um trabalho de Robert Book que compara as duas medidas. Book afirma que não é possível usar o percentual do custo administrativo sobre o custo total (6% a 8% do Medicare versus 14 a 22% dos planos privados). A razão é simples: o Medicare está concentrado em pacientes idosos, com um custo médio mais elevado. Neste sentido, usar o custo administrativo como percentagem do custo total não é adequado pois o denominador são diferentes.

Gelman (Does Medicare actually have higher administrative costs than private insurers?) apoia este ponto. Entretanto, Gelman lembra que também não é possível comparar custos de diferentes grupos potenciais. Assim, a comparação do custo médio administrativo (US$509 do Medicare versus US$453 dos planos privados) também estaria incorreto. Os pacientes do Medicare são diferentes e possuem custos administrativos mais elevados.

Já o blog Marginal Revolution faz uma comparação entre os dois setores. O setor público é financiado por verbas de impostos e não deve preocupar-se com marketing e outras despesas associadas a obtenção de receita. Isto representa uma economia de custos. Mas o setor público dedica menos esforços em monitorar suas atividades, inclusive seus gastos.

Mais sobre o assunto, aqui

Conselho Administrativo de Recursos Fiscais

Novo Conselho de Contribuintes
O Estado de São Paulo - 11/7/2009

A reforma do Conselho de Contribuintes do Ministério da Fazenda, que desde dezembro de 2008 tem o nome de Conselho Administrativo de Recursos Fiscais, foi finalmente concluída com a publicação do novo regimento interno do órgão, que é encarregado de julgar os recursos administrativos impetrados por cidadãos e empresas contra autuações da Receita Federal. A surpresa é a derrota do ministro da Fazenda, Guido Mantega, que, sob forte oposição de entidades empresariais e de escritórios de advocacia, tentou aproveitar a oportunidade para ampliar as prerrogativas da Procuradoria-Geral da Fazenda Nacional (PGFN).

As novas regras de funcionamento do Conselho resultam da conversão em lei da polêmica Medida Provisória (MP) nº 499, baixada há sete meses para, entre outros objetivos, impor novas regras para compensações de crédito tributário, perdoar dívidas fiscais inferiores a R$ 10 mil vencidas há mais de cinco anos, autorizar o parcelamento dos débitos superiores a esse valor em até 15 anos e permitir que devedores excluídos dos programas de parcelamento anteriores, como o Refis, o Paes e o Paex, pudessem renegociar débitos acumulados - inclusive os que já estavam inscritos na dívida ativa da União ou em fase de execução na Justiça.

Na época, o ministro da Fazenda e o procurador-geral da Fazenda incluíram no texto da MP nº 499 várias mudanças relativas ao processo administrativo tributário, todas elas introduzidas com o objetivo de favorecer o Fisco e restringir o direito de defesa dos contribuintes, especialmente nos casos que envolvem planejamento fiscal por parte das empresas, com o objetivo de reduzir a carga tributária. Uma dessas medidas reduzia para a metade o prazo para apresentação dos recursos especiais à Câmara Superior do Conselho, onde há cerca de 4 mil processos administrativos aguardando julgamento. Outra medida mantinha um recurso exclusivo - criado por um decreto da época do regime militar - para os advogados da PGFN, rompendo com isso o princípio da igualdade entre as partes nas disputas tributárias.

As alterações introduzidas pela Câmara dos Deputados no texto da MP nº 499 e os vetos apostos pelo presidente da República ao texto parecem ter reforçado o equilíbrio de representação e asseguraram a imparcialidade do Conselho. Pelas regras antigas, os conselheiros que representavam os contribuintes eram escolhidos a partir de uma lista tríplice feita por entidades patronais, com a palavra final da Receita Federal. Pelas novas regras, esses conselheiros agora serão escolhidos por lista tríplice feita não só por entidades patronais, mas também por centrais sindicais. Um comitê de seleção, formado por representantes do Fisco e das confederações patronais, seleciona e avalia a escolha dos novos conselheiros e os submete a uma prova de direito tributário e contabilidade.

A inovação mais importante é a revogação da prerrogativa exclusiva da PGFN de recorrer à Câmara Superior nos casos de decisão das turmas e câmaras em que não houve unanimidade entre os conselheiros. Como os conselheiros indicados pelo Fisco sempre foram estimulados a assumir uma posição anticontribuinte, qualquer que fosse o processo, essa prerrogativa desequilibrava os julgamentos. No projeto de conversão da MP nº 499, o Legislativo estendeu esse recurso aos contribuintes. Mas, alegando que essa medida levaria uma enxurrada de recursos à Câmara Superior e atrasaria o julgamento definitivo dos processos, o presidente da República vetou a utilização desse recurso tanto pelos advogados da PGFN quanto pelos advogados dos contribuintes. “A medida é positiva porque em diversos casos a Fazenda conseguia reverter decisões favoráveis ao contribuinte por meio do recurso privativo”, diz o advogado Luiz Felipe Ferraz.

De fato, a revogação desse recurso valoriza as decisões das turmas e das câmaras que compõem o Conselho Administrativo de Recursos Fiscais, desestimula a apresentação de recursos protelatórios e permite que a Câmara Superior passe a ser um órgão uniformizador da jurisprudência. Isso deve agilizar a tramitação dos processos administrativos e tornar as decisões do Conselho mais previsíveis, reforçando a segurança jurídica, em matéria de direito tributário.

Segredos de investimento 2

Postei anteriormente sobre Sergey Aleynikov (foto), que está sendo processado pela Goldman Sachs por roubar códigos secretos do sistema de avaliação da instituição.

O Financial Times apresenta mais informações sobre Sergey, incluíndo uma carta de recomendação da Goldman para seu ex-funcionário!