Um exemplo de decisão empresarial ruim

As livrarias estão lotadas de obras descrevendo decisões sábias das empresas. Mas poucas obras analisam os erros. A vida empresarial é feita de muitos erros e poucos acertos. Mas os empresários de sucesso divulgam os "grandes" acertos, que muitas vezes é muito mais sorte do que uma decisão pensada e planejada. 

Gosto muito do exemplo a seguir, da Yahoo, se bem que são várias decisões ruins. Vejamos

1998 - a Yahoo recusa comprar o Google por US$1 milhão

2002 - a Yahoo oferece comprar o Google por 3 bilhões, mas o Google queria 5 bilhões. A Yahoo recusou a oferta

2006 - Yahoo quer comprar o Facebook por 1,1 bilhão, mas seu CEO baixou a oferta para 800 milhões e o Facebook recusou

2008 - A Microsoft ofereceu comprar a Yahoo por 44,6 bilhões, mas a empresa recusou

2016 - A Verizon comprou a Yahoo por 4,6 bilhões. 

Da mesma empresa, comprou Tumblr por 1,1 bilhão e vendeu por 3 milhões, seis anos depois.

Yahoo!, Sinergia e Aditividade

Klein, em Is Yahoo Business Worth Less Than apresenta o seguinte gráfico do valor de mercado da empresa Yahoo!.

O valor da empresa é de menos de 40 bilhões de dólares. Mas o valor do Alibaba está acima de 35 bilhões e do Yahoo Japan está acima de 10 bilhões. Assim, quando se retira o Alibaba e o Yahoo Japan, o valor do negócio principal da empresa é negativo em quase 10 bilhões.

Existem duas possíveis explicações para este fato. A primeira foi apresenta por Ritholtz: o mercado está errado. Neste caso, ou o valor da Yahoo! está abaixo do correto ou os valores do Alibaba e/ou Yahoo Japan estão superestimados.

A segunda alternativa diz respeito aos conceitos de aditividade e sinergia. Ambos são conceitos relevantes na avaliação das empresas. A aditividade refere-se a possibilidade de somar as partes para se chegar ao todo. Assim, ao fazer a avaliação de uma empresa, podemos avaliar cada um dos seus ramos de negócios e somar os valores obtidos para se ter o valor total. No caso do Yahoo! temos

Valor (Yahoo!) = Valor (Alibaba) + Valor (Yahoo Japan) + Valor (Yahoo)

Se colocarmos os valores na fórmula é possível perceber que a igualdade só funciona quando o último termo é negativo, o que seria absurdo. Apesar de a aditividade ser considerada como razoável no mundo teórico das finanças, nem sempre podemos aceita-la. Neste ponto entra o conceito da sinergia. Este termo é muito usado nas operações de fusões e aquisições, em especial para justificar estas operações. A sinergia é a possibilidade de o valor total ser maior que o valor das partes.  Nestes casos, a existência de relação entre as unidades de negócio permite a criação de um valor adicional. A sinergia funciona como um ganho para as empresas diversificadas.

Mas existem situações onde a sinergia funciona ao contrário. Ou seja, não é possível obter ganhos pela junção das partes, sendo que isto resulta em perdas. Corresponderia a uma sinergia negativa. Este conceito fica mais claro quando usamos o trabalho de grupo para ilustrar. Gosto de utilizar dois exemplos, um para ilustrar a sinergia e outro para sinergia negativa. Considere o conjunto The Beatles. Durante os anos sessenta este grupo esteve reunido, fez shows, gravou discos, compuseram muitas músicas. A junção de Paul, John, Ringo e George resultou no grupo musical de maior sucesso de todos os tempos. Depois das brigas, a separação permitiu que cada um deles fizesse carreira individual. Apesar da qualidade deles como músicos, sua produção não foi igual ao tempo dos Beatles. Tanto é assim que um show do Paul é composto principalmente por músicas da década de sessenta. Este é um típico exemplo de sinergia.

Um exemplo de sinergia negativa foi o “ataque dos sonhos”. Este nome refere-se aos jogadores Sávio , Romário e Edmundo que participaram de um clube de futebol nos anos de 1995. No entanto, a vaidade e a falta de entrosamento entre os jogadores fez com que o rendimento dos três ficasse abaixo do esperado. Este é um típico exemplo de sinergia negativa. Esta talvez seja a segunda explicação para o fato da empresa Yahoo, no seu core business, ter valor negativo. É importante destacar que esta não seria a primeira vez que isto ocorre com uma empresa. Na década de noventa a junção entre Mercedes e Chrysler resultou numa sinergia negativa. A Autolatina, na década de oitenta no Brasil, é outro exemplo. 

Evidenciação no Yahoo

O colunista da Bloomberg, Jonathan Weil, divulga uma notícia sobre a evidenciação no Yahoo. Esta empresa tinha divulgado no seu relatório contábil de 2012 que existia um contrato com a Microsoft, responsável por mais de 10% da receita da empresa. A entidade fiscalizadora do mercado de capital dos EUA, a SEC, desejou saber o que significava "mais de 10%".

Este é um tipo de informação importante, já que pode indicar a dependência da empresa. É o denominado risco de concentração. Após ser questionada, a empresa Yahoo informou que iria divulgar no relatório de 2013, se fosse necessário. Mas a SEC não concordou e exigiu os valores de 2012 e dos trimestres já transcorridos de 2013. A Yahoo respondeu, mas solicitou que os dados não fossem divulgados. Mas a SEC não concordou e exigiu a divulgação.

E a Yahoo teve que informar que "mais de 10%" significou na verdade 25% em 2012 e 31% no último trimestre.

Cartoon Aqui

Groupon

O gráfico abaixo mostra a receita de empresas de tecnologia selecionadas nos primeiros anos de atuação. (Fonte: Felix Salmon). De vermelho, o desempenho do Groupon, que obteve o maior aumento na receita no primeiro ano de atuação. 

É preciso tomar cuidado para não fazer conclusões apressadas, pois o Google, por exemplo, foi criado num outro período de tempo. Ademais, as empresas apresentadas sofrem o viés de sobrevivência; ou seja, Salmon só considerou as empresas que sobreviveram ao teste do tempo. 

Competição on-line

Com respeito a notícia da possibilidade de aquisição da Yahoo pela Microsoft, um texto da Fortune procura explicar a dificuldade que a Microsoft irá encontrar nesta área.

Microsoft e Yahoo

Segundo The Sunday Times (Microsoft in $20bn Yahoo deal, John Waples) a Microsoft está novamente interessada em adquirir a Yahoo por 20 bilhões de dólares. A operação fracassou no passado, quando a proposta era de 47,5 bilhões.

Os investidores da Yahoo estão pressionando os executivos depois da oferta anterior da Microsoft. Isto contribuiu para retirada do co-fundador Jerry Yang.

A idéia é combater a Google, que possui 77% do mercado de propaganda on-line (versus 18% da Yahoo e 5% da Microsoft).

Rir é o melhor remédio

Sobre a saída do Yang da Yahoo



Fonte: Aqui

O futuro da Yahoo

Sobre o estilo de gerenciamento, um texto mostra como isto pode afetar o futuro de uma empresa:

Durante 17 meses, el cofundador y presidente ejecutivo Jerry Yang trató de enderezar a Yahoo con un simple mantra de gestión: conseguir que los altos ejecutivos dejaran de lado sus diferencias e hicieran lo que es mejor para la compañía. Pero fuentes dentro y fuera de la firma californiana dicen que la incapacidad de Yang para tomar decisiones difíciles en cualquier ámbito, desde temas de productos y acuerdos a cómo definir la compañía de Internet, puso en tela de juicio su competencia e impidió que Yahoo saliera de su oscuro túnel.

(...) La predilección de Yang por dejar que los empleados llegaran a un consenso en vez de tomar decisiones por sí mismo a veces lo perjudicó, creando debates improductivos entre el personal que no se traducían en resultados tangibles.

La junta también está buscando a un líder más involucrado en las discusiones, dicen personas cercanas. Mientras se negociaba con Time Warner Inc. la fusión con AOL, reinaba la percepción de que era reacio a apretar el gatillo, dicen fuentes. “Lo que Yahoo necesita es alguien que pueda tomar decisiones y al que no le incomode tomarlas rápidamente”, dice un ex ejecutivo.

El difícil futuro de Yahoo en la era post-Jerry Yang
Jessica E. Vascellaro y Joann S. Lublin
The Wall Street Journal Americas - 19/11/2008

Yahoo!

O gráfico (fonte aqui) mostra o comportamento da ação da Yahoo desde que a Microsoft fez a oferta de aquisição em janeiro. Na medida que as negociações esfriaram, o preço respondeu a dificuldade do acordo.

O preço de final de junho está quase próximo ao anterior a da oferta, mostrando que o mercado talvez já não acredite num acordo.

Links

1. Fiasco do Vista da Microsoft

2. Novela no Brasil e controle de natalidade (aqui e aqui)

3. Quem jogou pior: Microsoft ou Yahoo?

4. Remuneração de executivo

5. Fundo Hedge, segundo a The Economist

Microsoft e Yahoo!

A proposta a Microsoft para compra da Yahoo! ainda é notícia. No sábado, a Microsoft divulgou que estaria abandonando as negociações, já que não existiu um acordo. Neste endereço, o Wall Street Journal faz uma interpretação da carta de Ballmer para a imprensa. Muito interessante a leitura. Aqui, nesse texto, mostra como não negociar uma aquisição.

Yahoo! ataca. Como? Melhorando o futuro.

A empresa Yahoo! decidiu partir para o contra-ataque. Como? Tornando o futuro melhor. Segundo o NY Times (aqui ou aqui), a Yahoo! decidiu complicar a oferta da Microsoft de 45 bilhões de dólares de forma interessante. Ao afirmar que o futuro será melhor (inclusive em relação ao que pensam os analistas), a Yahoo! estaria forçando um aumento na oferta da Microsoft e, quem sabe, na sua desistência de adquirir a empresa.

O Dilema da Yahoo!

Segundo a The Economist (Yahoo!'s options. Deconstructing Jerry. 13/3/2008) a Yahoo! teria preferência em fazer um acordo com Google, por sua origem em comum. Microsoft é considerada o inimigo real. O problema da Yahoo é que nenhuma das alternativas pode dar mais dinheiro para os acionistas da empresa que a oferta da Microsoft.

Microsoft e Yahoo

Microsoft pode aumentar oferta pela Yahoo ou torná-la hostil
11/02/2008
Por Robert A. Guth, Kevin J. Delaney e Matthew Karnitschnig
The Wall Street Journal

A rejeição pela Yahoo Inc. da oferta de compra feita pela Microsoft Corp. vai testar se a gigante do software está disposta a pagar muito mais pela empresa de internet, ou se prefere correr o risco de uma tentativa de compra verdadeiramente hostil.

A Microsoft está disposta a melhorar sua oferta, dizem pessoas a par do assunto. Mas qualquer aumento deve ficar aquém do que o conselho da Yahoo acredita ser o valor justo da empresa, dizem essas pessoas, o que abre o caminho para uma batalha de aquisição prolongada.

Pessoas próximas da Microsoft dizem que a gigante do software está relutante em abrir uma disputa no voto para desbancar o conselho ou a diretoria do Yahoo. Uma briga dessas pode atrasar a conclusão do negócio e aumentar as chances de que funcionários importantes do Yahoo deixem a empresa, dizem essas pessoas. Ela tende mais a buscar opções menos hostis, como recrutar grandes acionistas para que pressionem a diretoria do Yahoo a negociar com a Microsoft para encontrar um preço aceitável.

Conselheiros do Yahoo concluíram depois de uma reunião na sexta-feira que a oferta não negociada — avaliada em quase US$ 45 bilhões quando foi anunciada no dia 31 de janeiro — "subvaloriza gigantescamente" o Yahoo, de acordo com uma pessoa a par da situação. O conselho planeja enviar uma carta para a Microsoft hoje, detalhando sua posição.

Analistas vinham esperando que a Microsoft aumentasse sua oferta, de US$ 31 por ação. Mas o Yahoo está pressionando por pelo menos US$ 40 por ação, de acordo com uma pessoa a par do assunto. Um ágio desses aumentaria o valor da oferta original da Microsoft em dinheiro e ações em mais de US$ 12 bilhões.

(...) A diretoria da Microsoft continua consciente do risco de que uma oferta hostil possa deflagrar um ressentimento entre os engenheiros e outros funcionários do Yahoo cuja cooperação vai ser crucial para o sucesso de uma empresa combinada, dizem as pessoas próximas da Microsoft.

Mesmo assim, na carta original ao conselho do Yahoo para apresentar a proposta, Ballmer incluiu uma ameaça velada de que sua empresa fará o que puder para conseguir o Yahoo. "A Microsoft reserva-se o direito de tomar todos as decisões necessárias para assegurar que os acionistas da Yahoo tenham a oportunidade de (lucrar com) a nossa proposta", diz a carta.

Os conselheiros do Yahoo têm considerado outros cenários que evitam a venda, entre eles a terceirização da publicidade à base de buscas para a Google Inc., com objetivo de aumentar a receita e ganhar mais latitude para tentar continuar independente, dizem pessoas a par do assunto.

A convicção de que o Yahoo vale mais se baseia em vários fatores. Entre eles está a posição de liderança do Yahoo na parte do mercado de publicidade online conhecida como "display advertising", ou "publicidade visual", que inclui anúncios como banners. O conselho também deve argumentar que a oferta da Microsoft não cobre o risco de o negócio ser atrasado por análises de autoridades de defesa da concorrência.

Aqui, uma discussão interessante se a Yahoo está subavaliada ou não.

Microsoft e Yahoo

Sobre o anúncio da proposta da Microsoft para Yahoo! fiz um apanhado de comentários interessantes.

O blog Finance Professor faz uma interessante comparação como a notícia pode ser divulgada de forma diferente por dois órgãos de imprensa. A revista Forbes, no seu sítio, divulgou tudo de forma técnica (preço da ação, valor da oferta etc):

"Microsoft, the world's biggest software company, is set to grow even bigger: it has offered to buy search engine Yahoo! for $44.6 billion, in a bid to rival Google and take a bigger slice of the online services market.

Microsoft (nasdaq: MSFT - news - people ) is offering $31 for every Yahoo! (nasdaq: YHOO - news - people ) share, or a whopping 62% premium to the search engine's closing price on January 31. Shares in Yahoo! shot up 58.5%, or $11.22, to $30.40, in pre-market trading on Friday."

Já o New York Times foi além. Comentou que a conferência da Microsoft não se falou no nome do concorrente (Google) e que o anúncio é uma demonstração que a empresa não está bem na área online.

"Microsoft’s $44.6 billion bid for Yahoo, pushed by Mr. Ballmer, was hostile. And during a conference call Friday with analysts and in a subsequent interview, he never once uttered the word “Google,” referring to the Internet search giant that has humbled Microsoft only as “the leader” in the online world....Microsoft’s bid for Yahoo is thus a tacit, and difficult, admission that the company did not get its online business right. The bid also represents a sharp departure from Microsoft’s well-thumbed playbook of building new businesses on its own."

Este comentário de Georges Yared afirma que a Google ganha com a proposta: seria um concorrente a menos. Além disto, com 76% do mercado, mesmo após a compra da Yahoo, a Google seria quatro vezes maior que a nova empresa. Lembra também que quando existe uma negociação de empresa ocorre também uma ruptura nas relações com clientes e empregados. Ou seja, a Google pode aumentar ainda mais a sua participação no mercado.

Jonathan Berr lembra que o acordo deverá aumentar a fortuna dos dois principais acionistas da Yahoo (Jerry Yang e David Filo) em 6 bilhões de dólares (além das opções).

Larry Dignam lembra que existem muitas áreas onde Yahoo e Microsoft possuem produtos iguais. A existência de duplicidade é um problema. Neste endereço você poderá encontrar também a carta de Ballmer ao conselho da Yahoo.

Duncan Riley acredita que a união poderá trazer um forte competidor para a Google.

Fred Wilson comenta que o premio oferecido pela Microsoft (70%) é sobre um preço de ação reduzido. Já Barry Ritholtz questiona este prêmio. Afirma que temos agora dois perdedores juntos e que a nova empresa terá uma missão difícil em agregar as tecnologias.

BigPicture lembra que a anuncio nesta data pode não ter sido uma coincidência. A Google acabou de anunciar seus resultados, que estavam aquém do esperado.

Erick Schonfeld faz um interessante exercício sobre a operação. Mostra a cotação das ações e a comparação entre a nova empresa e a Google.



Dennis K. Berman pergunta qual será o novo nome da empresa: MSN-Yahoo? Yahoo-MSN? Yahoo? MSN? Yahsoft? YMSN? Mas a parte mais interessante do seu comentário é que a proposta - Unsolicited bids – representa uma violência para uma empresa (Yahoo) baseada em capital humano. Além disto, em ofertas passadas, a Microsoft sempre superestimou suas aquisições.

Crossing Wall Street lembra a evolução do lucro por ação da Yahoo: 58 centavos para 52 centavos para 47 centavos. A Yahoo era uma empresa que no passado estava em perfeita condição para dominar o mercado e não conseguiu.

Neste endereço a discussão da diretoria da Microsoft com os analistas.

Yahoo

A figura mostra o comportamento das ações da Yahoo!, Nasdaq e Google (Fonte: WSJ.) Ontem foi divulgada a notícia de que Terry Semel, executivo maior da Yahoo, estaria sendo substituído do seu cargo pelo co-fundador da empresa, Jerry Yang.

Pesquisa na Internet

Pesquisa da Nielsen/NetRatings para Novembro 2006

Novembro:
1. Google = 3.1 Bilhão de pesquisas ou 49.5% do mercado
2. Yahoo! = 1.5 Bilhão ou 24.3%
3. MSN/Live = 515 milhões ou 8.2%
4. AOL 389 milhões ou 6.2%
5. Ask.com = 159.6 milhões ou 2.6%


Fonte: Bloggingsotcks