Nicholas R. Lardy é um dos maiores especialistas em economia chinesa e, recentemente, lançou um livro sobre a sustantabilidade do crescimento econômico chinês após a crise financeira de 2008.Dois capítulos estão disponíveis aqui. Na entrevista abaixo, o economista norte-americano considera que as principais distorções econômicas na China são: juros negativos pagos nos depósitos bancários, alta taxa de poupança, baixo consumo e câmbio subvalorizado. Eis alguns trechos interessantes:
O crescimento da China corre o risco de sofrer uma lenta e prolongada desaceleração, alerta o pesquisador Nicholas Lardy. As taxas de expansão, hoje na casa dos 9% ou 10% ao ano, podem cair à metade, com severas consequências para várias partes do mundo, incluindo o Brasil.
Valor: O programa de estímulo feito pela China durante a crise financeira de 2008 criou novos desequilíbrios na economia?
Lardy: O programa de estímulo teve características positivas, mas também fragilidades e desvantagens. É preciso reconhecer que, sem ele, o crescimento chinês poderia ter caído muito. O crescimento já estava se desacelerando no terceiro trimestre de 2008 e, sem o programa de estímulo, a China teria vários trimestres de baixo crescimento, talvez ao redor de 4% ou 5%. O pacote não foi perfeito, mas, ainda assim, foi muito melhor do que a alternativa de deixar a economia desacelerar.
Valor: Mas o estímulo não contribuiu para criar uma bolha no mercado imobiliário?
Lardy: Uma das grandes lições do Ocidente, nos últimos anos, especialmente nos Estados Unidos, é que, se você tiver uma distorção financeira, há uma tendência para acumular posições insustentáveis no lado dos ativos. O mesmo princípio se aplica na China. Os juros reais dos depósitos bancários têm sido, na média, negativos nos últimos oito anos. A taxa de câmbio se mantém subvalorizada, menos agora do que quatro anos atrás, mas ainda assim subvalorizada. Essas são as duas maiores distorções na China. Elas levaram a investimentos em excesso na indústria, já que a taxa de câmbio subvalorizada torna as manufaturas mais lucrativas, às custas dos serviços. Os juros negativos nos depósitos levaram as famílias a investir grande parte de suas economias em imóveis. Os setores imobiliário e industrial se tornaram inflados. Em algum momento haverá uma correção. Não diria que necessariamente será o estouro de uma bolha, mas pode ser uma correção que levará muitos anos.
Valor: Governos locais tomaram grandes empréstimos para investir em infraestrutura. Poderá haver uma crise fiscal?
Lardy: O uso de companhias de investimento dos governos locais criou um problema, mas não creio em crise fiscal. O retorno econômico de muitos desses projetos de investimento deverá ser razoavelmente alto. O problema é que foram financiados com dinheiro de curto prazo, e muitos terão retorno financeiro apenas no longo prazo. Esses projetos deveriam ser financiados por empréstimos de longo prazo ou pelo orçamento. Agora, o governo está dizendo para os bancos rolarem esses empréstimos. Outro problema é que, em muitos casos, as tarifas cobradas por esses projetos de infraestrutura são muito baixas. Os sistemas de metrô estão perdendo dinheiro, assim como os serviços de saneamento básico. É preciso reformar o sistema de tarifas, para refletirem os verdadeiros custos e para serem subsidiadas pelo orçamento dos governos.
Valor: Projetos gigantescos, como a rede de trens de alta velocidade, são sustentáveis?
Lardy: O sistema de trens de alta velocidade será muito bom para a China no longo prazo. Mas o retorno desses projetos deve aparecer daqui a pelo menos uma década, quando uma parte maior do sistema ferroviário estiver construída. Esse é mais um projeto que tem retorno de longo prazo, mas o prazo médio do seu financiamento é de cerca de dois anos.
Valor: Por que os chineses poupam tanto?
Lardy: A taxa de poupança tem sido alta por décadas, mas aumentou ainda mais a partir de 2004, quando os juros em depósitos bancários se tornaram negativos. Os chineses não têm sistemas adequados de seguro-saúde e social. Por isso, tendem a poupar para terem um auto-seguro. Conforme as taxas de juros se tornaram negativas, os chineses intensificaram essa tendência. Essa é também uma das razões por que o consumo na China é tão baixo.
Valor: Por que os juros caíram ao território negativo?
Lardy: A China não tinha taxas de juros tão baixas antes de 2003. O governo adotou a estratégia de subvalorizar o câmbio, e o Banco Central teve que se engajar em intervenções maciças no mercado de câmbio. Para manter a inflação sob controle, foi preciso fazer operações de esterilização. Eles mantiveram os juros baixos como forma de minimizar os custos dessas operações de esterilização. Outra preocupação é evitar que, com os juros altos, fluxos de capitais sejam atraídos. Eles têm controles de capitais, mas controles não são perfeitos, e investidores querem colocar dinheiro na China por causa da expectativa de apreciação cambial. Há ainda a preocupação de manter o sistema bancário lucrativo, para absorver a inadimplência nos empréstimos. Em 2002 e 2003, o governo teve que recapitalizar os maiores bancos estatais, incluindo o uso maciço de dinheiro público para se livrar de empréstimos inadimplentes. O governo decidiu manter uma grande margem entre os custos de captação dos bancos e os juros cobrados nos empréstimos, e por isso criaram um sistema com um teto para os juros pagos nos depósitos bancários e um piso nos juros dos empréstimos.
Valor: O superávit em conta corrente da China diminuiu em 2011, e a taxa de câmbio vem se apreciando. A China está finalmente reequilibrando seu setor externo?
Lardy: O superávit em conta corrente foi de 2,8% do PIB no ano passado, uma redução bastante substancial em relação ao pico de 2007, quando chegou a 10,8% do PIB. A taxa de câmbio ponderada pelas trocas comerciais vem se apreciando de forma significativa desde 2005. Além disso, o crescimento de muitos dos parceiros comerciais da China se desacelerou bastante. O crescimento da China se desacelerou um pouco, mas a diferença entre o crescimento da China e de seus maiores parceiros comerciais se tornou maior. Isso reduziu a demanda por produtos exportados pela China, em comparação com a demanda por produtos importados.
Valor: Parece haver algum consenso sobre o que fazer para reequilibrar a economia chinesa. Mas há vontade política para tanto?
Lardy: Os obstáculos de política econômica são substanciais. A taxa de câmbio permanece subvalorizada há pelo menos oito anos. Ela beneficiou o setor manufatureiro, tornando-o mais lucrativo. Os juros negativos nos depósitos deram um tremendo empurrão no setor imobiliário, que se tornou muito maior e mais poderoso. O tipo de distorção que surgiu na economia chinesa gerou benefícios para algumas regiões geográficas e setores econômicos às custas de outros. Os setores que ganharam estão bem representados no governo e vão se opor a mudanças. As famílias são as grandes perdedoras, porque o rendimento que receberam do setor financeiro é bem mais baixo do que deveria ser. Mas elas não têm representação no sistema político e não estão organizadas. Então, as reformas devem levar um longo tempo para ser implementadas.
O crescimento da China corre o risco de sofrer uma lenta e prolongada desaceleração, alerta o pesquisador Nicholas Lardy. As taxas de expansão, hoje na casa dos 9% ou 10% ao ano, podem cair à metade, com severas consequências para várias partes do mundo, incluindo o Brasil.
Valor: O programa de estímulo feito pela China durante a crise financeira de 2008 criou novos desequilíbrios na economia?
Lardy: O programa de estímulo teve características positivas, mas também fragilidades e desvantagens. É preciso reconhecer que, sem ele, o crescimento chinês poderia ter caído muito. O crescimento já estava se desacelerando no terceiro trimestre de 2008 e, sem o programa de estímulo, a China teria vários trimestres de baixo crescimento, talvez ao redor de 4% ou 5%. O pacote não foi perfeito, mas, ainda assim, foi muito melhor do que a alternativa de deixar a economia desacelerar.
Valor: Mas o estímulo não contribuiu para criar uma bolha no mercado imobiliário?
Lardy: Uma das grandes lições do Ocidente, nos últimos anos, especialmente nos Estados Unidos, é que, se você tiver uma distorção financeira, há uma tendência para acumular posições insustentáveis no lado dos ativos. O mesmo princípio se aplica na China. Os juros reais dos depósitos bancários têm sido, na média, negativos nos últimos oito anos. A taxa de câmbio se mantém subvalorizada, menos agora do que quatro anos atrás, mas ainda assim subvalorizada. Essas são as duas maiores distorções na China. Elas levaram a investimentos em excesso na indústria, já que a taxa de câmbio subvalorizada torna as manufaturas mais lucrativas, às custas dos serviços. Os juros negativos nos depósitos levaram as famílias a investir grande parte de suas economias em imóveis. Os setores imobiliário e industrial se tornaram inflados. Em algum momento haverá uma correção. Não diria que necessariamente será o estouro de uma bolha, mas pode ser uma correção que levará muitos anos.
Valor: Governos locais tomaram grandes empréstimos para investir em infraestrutura. Poderá haver uma crise fiscal?
Lardy: O uso de companhias de investimento dos governos locais criou um problema, mas não creio em crise fiscal. O retorno econômico de muitos desses projetos de investimento deverá ser razoavelmente alto. O problema é que foram financiados com dinheiro de curto prazo, e muitos terão retorno financeiro apenas no longo prazo. Esses projetos deveriam ser financiados por empréstimos de longo prazo ou pelo orçamento. Agora, o governo está dizendo para os bancos rolarem esses empréstimos. Outro problema é que, em muitos casos, as tarifas cobradas por esses projetos de infraestrutura são muito baixas. Os sistemas de metrô estão perdendo dinheiro, assim como os serviços de saneamento básico. É preciso reformar o sistema de tarifas, para refletirem os verdadeiros custos e para serem subsidiadas pelo orçamento dos governos.
Valor: Projetos gigantescos, como a rede de trens de alta velocidade, são sustentáveis?
Lardy: O sistema de trens de alta velocidade será muito bom para a China no longo prazo. Mas o retorno desses projetos deve aparecer daqui a pelo menos uma década, quando uma parte maior do sistema ferroviário estiver construída. Esse é mais um projeto que tem retorno de longo prazo, mas o prazo médio do seu financiamento é de cerca de dois anos.
Valor: Por que os chineses poupam tanto?
Lardy: A taxa de poupança tem sido alta por décadas, mas aumentou ainda mais a partir de 2004, quando os juros em depósitos bancários se tornaram negativos. Os chineses não têm sistemas adequados de seguro-saúde e social. Por isso, tendem a poupar para terem um auto-seguro. Conforme as taxas de juros se tornaram negativas, os chineses intensificaram essa tendência. Essa é também uma das razões por que o consumo na China é tão baixo.
Valor: Por que os juros caíram ao território negativo?
Lardy: A China não tinha taxas de juros tão baixas antes de 2003. O governo adotou a estratégia de subvalorizar o câmbio, e o Banco Central teve que se engajar em intervenções maciças no mercado de câmbio. Para manter a inflação sob controle, foi preciso fazer operações de esterilização. Eles mantiveram os juros baixos como forma de minimizar os custos dessas operações de esterilização. Outra preocupação é evitar que, com os juros altos, fluxos de capitais sejam atraídos. Eles têm controles de capitais, mas controles não são perfeitos, e investidores querem colocar dinheiro na China por causa da expectativa de apreciação cambial. Há ainda a preocupação de manter o sistema bancário lucrativo, para absorver a inadimplência nos empréstimos. Em 2002 e 2003, o governo teve que recapitalizar os maiores bancos estatais, incluindo o uso maciço de dinheiro público para se livrar de empréstimos inadimplentes. O governo decidiu manter uma grande margem entre os custos de captação dos bancos e os juros cobrados nos empréstimos, e por isso criaram um sistema com um teto para os juros pagos nos depósitos bancários e um piso nos juros dos empréstimos.
Valor: O superávit em conta corrente da China diminuiu em 2011, e a taxa de câmbio vem se apreciando. A China está finalmente reequilibrando seu setor externo?
Lardy: O superávit em conta corrente foi de 2,8% do PIB no ano passado, uma redução bastante substancial em relação ao pico de 2007, quando chegou a 10,8% do PIB. A taxa de câmbio ponderada pelas trocas comerciais vem se apreciando de forma significativa desde 2005. Além disso, o crescimento de muitos dos parceiros comerciais da China se desacelerou bastante. O crescimento da China se desacelerou um pouco, mas a diferença entre o crescimento da China e de seus maiores parceiros comerciais se tornou maior. Isso reduziu a demanda por produtos exportados pela China, em comparação com a demanda por produtos importados.
Valor: Parece haver algum consenso sobre o que fazer para reequilibrar a economia chinesa. Mas há vontade política para tanto?
Lardy: Os obstáculos de política econômica são substanciais. A taxa de câmbio permanece subvalorizada há pelo menos oito anos. Ela beneficiou o setor manufatureiro, tornando-o mais lucrativo. Os juros negativos nos depósitos deram um tremendo empurrão no setor imobiliário, que se tornou muito maior e mais poderoso. O tipo de distorção que surgiu na economia chinesa gerou benefícios para algumas regiões geográficas e setores econômicos às custas de outros. Os setores que ganharam estão bem representados no governo e vão se opor a mudanças. As famílias são as grandes perdedoras, porque o rendimento que receberam do setor financeiro é bem mais baixo do que deveria ser. Mas elas não têm representação no sistema político e não estão organizadas. Então, as reformas devem levar um longo tempo para ser implementadas.
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